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第七章 发行前规划
一旦你决定在美国上市或以其他方式在美国融资……
你正开始一个漫长的旅程。在美国融资可不是件在短时间内能够完成的事。这需要长期的计划，如果是公开发行股票，会需要几个月、一年甚至更长的时间才能真正实施。本章讨论公司管理者们在与投资银行及其他帮助寻求融资机会的机构打交道之前所必须处理的问题。美国公开发行股票流程图（见图表６-１）着重阐述了发行股票过程的主要方面。
加强正规化
经营一个只有几个人的私有企业或是一个仅在国内上市公司与经营一个拥有大量股东或是在海外有显赫投资者的公司是截然不同的，尤其是在美国。当你的公司决定在美国市场上融资时，管理层就需要了解美国投资者的期望、投资操作习惯和交往方式。他们还须保证遵守所有美国联邦证券法。在美国申请上市（见第十一章）前，你必须搞清这些法律，并随时了解任何法律变动。
你和你公司的管理层必须在心理上和人员上面为承担新的责任作好准备。这就意味着你必须继续或是开始做如下事项：
保持完整的记录和良好的内部控制。在每月月底及时地编制可信的、有意义的月度财务报表，以便在需要中期报告时，相关部门可随时做好准备。月度报告中应至少包括用以进行各产品或生产线销售量分析的销售毛利率；部门费用以及人员变动趋势。此外，资产负债表的主要科目（如应收帐款及存货）应附有相应的分析。制作中期财务报告采用的会计政策应与企业年度报告所采用的政策一致。由于收到及时的财务信息，管理者们会督促自己时常分析自己的经营成果，并适应进行临时业绩评估的压力。
随时更新你的股东记录。编制上市登记书的准备过程中，决定股东和财务报表中的股票细节信息是耗时又费钱的工作。在上市之前明确如股票期权的计划等问题是很重要的。如果事前未明确此类问题，就很可能在上市审批过程中造成代价昂贵的拖延。
想在美国市场上进行股权融资的公司，应对股东权力进行审核，在可行的情况下，应进行适当修改使其尽量与美国证券法相吻合。
审核你的企业管理机制。为了符合美国证券法律并达到投资者的期望，企业管理机制中的某些方面可能需要进行变更。投资者们希望董事会能忠实尽职地代表股东或投资者的利益。纽约证券交易所（NYSE）和全美证券交易商协会（NASD）要求公开交易的企业要有至少由两名独立董事组成的董事会和一个大部分成员为独立董事的审计委员会。另外，美国还提倡在美上市的公司成立报酬委员会。
在美国融资之前，你还需要审查董事会的组成，考虑是否更换董事的必要。公司一旦进入美国市场，董事会将承担更重的责任。成员们的资历必须与他们的责任相符。在可能的情况下，要选择一个或几个有与美国打交道经历的人作为董事。全美企业董事协会，一个美国专业服务机构，可以帮助你评估董事的资历以及招募合适的人员。
在美国投资界树立良好形象
你的公司在努力塑造其在客户和潜在客户中良好形象的同时，还必须在美国民众中树立正面的形象，正是他们可能购买你的股票或者会影响别人购买股票的决定。那些有影响力的人包括财务分析家、造市商、商业出版社、时事通讯社以及从财务角度审视各行业的专业出版商等。以下是一些树立良好形象的办法：
举办金融界公关项目。公司的名气对其定价起着至关重要的作用，但名声不是一夜间形成的。正如在以后章节中将讨论的，当你决定在公开市场上筹资的时候，你所营造的知名度是有限的。所以，至少在计划进入美国市场一年以前就应该对相关的群体施加影响。由于金融公关是一项特殊的技巧，你不妨聘请一个经验丰富、熟悉美国商业新闻界和证券分析家的金融公关服务公司。
许多有开拓精神的公司大力宣传一、两位重要人物，如公司创建者的或是主要科研人员、发明家等。但是证券分析家和商业新闻界会进一步探清企业的虚实。在主要人物的知名度上下工夫固然不错，但别忘了展示你的管理深度和经营才能。
建立联络名单。你的金融公关服务公司会帮助你拟定一个名单，包括与你所在行业和地区相关的分析家及商业新闻编辑，以便将公司发布的消息或重要信息及时传送给他们。尝试拜访这些人。如果采取了恰当的方式，你会发现这些分析家其实很热切地想了解你的公司。发掘并报导像你公司这样将在美国资本市场上崭露头角的公司是他们的工作。而且，一定要认准你所处行业或地区中最受推重的分析家，以重点对待。
在大型会议和商业展示会上作演讲。大型的商业协会经常举办大型会议，各公司可以在此向各媒体和分析家们展示自己。如果你所处的行业有这种会议，应参与并展示你的公司。另外，分析家们也常参加重要的商业展示会和技术会议以便及时了解这些行业的最新发展。如果重要的分析家出现在你参加的展示会上，你应争取向他们介绍你的产品和公司主要管理人员。
战略与文化
潜在的美国投资者和他们的分析家们以日益复杂的财务和非财务手段比较世界上同行业的公司。你应该了解本行业其它公司的状况，并对分析家们使用的评估和比较业绩的手段有所了解。
大部分美国投资者期望公司有中期财务报告和全年重大信息的披露，这也是SEC的要求。你必须保证在公司经营战略中包括明确的中期目标，据此评判管理层的业绩。另外，你还应进行短期盈利预测，帮助你提高预测能力，并且由于可信的预测，最终树立投资者的信心。你必须注意平衡短期成果与长期战略之间的关系。正如我们所见，在努力达成公司目标的过程中，保证投资者和分析家满意是件很具有挑战性的事。
法律专家咨询
一旦你决定在美国上市或筹资，你需要预先做大量与申请上市并无直接关系的法律工作。律师们称之为"内务管理"。
确认公司是否具有合法的上市资格。法律顾问在你公司申请上市时会先对你的公司是否适合在美国上市提出建议。贵公司可能有必要处理的未决法律诉讼。在成为上市公司或潜在对象之前，你也许会有诸如特许权使用协议等事项需要变更。
以清晰的组织结构运作。进行融资的公司必须具有适合外部投资的组织结构。许多企业是由具有共同所有者的集团公司、合伙公司或是联合的商业实体来管理的。正确的管理方式应该是由单一公司或是一个有若干子公司的母公司管理。重组这些各种类别的实体可能需要进行可观的工作。有时组建一个美国公司以使申请过程更顺利是必要的。
简化资本结构。即使组建了单一公司，可能还是需要对资本结构进行改动。可能需要将复杂的资本结构简化，如回购具有稀释性的股票，例如认股权证、优行股等，或者将它们转化为普通股。目前的核定股本和已发行股数会影响公司的上市。你可能需要修改公司章程，授权增股，在上市时发售。如果目前公司只拥有极少量的核定和已发行股票，你可能需拆股（如果有过多的已发行股票，则需要缩股）以使股票的数量和价格在上市时达到可接受的水平。
从税务的角度审视公司的组织结构。应复核并将公司的组织结构规范化，考虑是否有可能（如进行集团内公司重组等）尽量减少公司在全球的税务债务。这是一项很复杂的工作，需要公司的会计师和在相关领域经验丰富的其他专业人员的协助。
审核公司的章程和规章制度。这需要更新或取消那些限制企业灵活性的条款（如优先权规定）或修改特别表决规定。正如上文提及的，你应该复核公司文件中有关股东权利的规定，如有必要，可以根据美国证券法进行修改。
复核所有的相关交易和重大合同。一般而言，你在进入美国资金市场前公司必须将业务公开化。证券交易委员会要求，美国公众也希望公司对有关方面的重大交易进行全面披露。你必须披露那些得到高报酬的人的名字、支付给他们的金额以及和他们签订特别协议。规定优先否决权的股东协议必须取消；公司给管理层的贷款或公司内部人员向公司的贷款必须偿付；必须就公司和内部人员签订合同条款（如租赁合同）的公正性制做完备文档，如有必要，应进行修改；雇佣合同、股票期权和采购计划都必须加以修改或取消。
你应该复核所有的重大租约和合同，予以必要的修订和更新，使其具备更大的灵活性。你还应复核资产负债表以证明全部资产确实存在并归公司所有。你应保证关于所有的未偿付的贷款和票据都有相应的证明文件，确保其中没有任何条款导致你在进一步融资时出现违规行为。
预期公司的重大举措。在上市过程中，企业应尽量避免重大变动。为避免上市延期，企业不应在上市过程中商讨或进行重大的交易，以避免修改招股说明书，再次向证券交易委员会登记申请，或重新发布招股说明书。如有重要的收购、建立了一项新的公司管理层人员薪酬制度、新的使用权或租赁协议以及人事变迁等事项，要么在上市申请之前完成，要么推迟到上市结束后开始。
财务会计和报告
虽然证券交易委员会对于非美国公司财务会计和报告的要求不如对美国公司要求严格，但要求却非常复杂，与国内要求有很多不同。同样地，对于私募发行、美国的私人投资者会要求全面的财务披露。尽管很多报告和披露的细节问题可以在上市过程中解决，但最好提前制定计划，考虑与财务会计和财务报告事项有关的报告规定和可选方案。为此，你应该尽早委任优秀的会计师事务所，指出那些日后可能会对上市造成不良后果的任何不可预见的障碍。
美国财务会计和财务报告法规十分特别，只有充分了解、认真对待才能确保完全遵守。由于美国公认会计准则适用于公有企业和私有企业，任何公司的证券在美国公开市场交易都应该服从证券交易委员会对这些准则和其他规定的解释。SEC可能在不同的时候对某些条款作出或严格或宽松的解释，企业的会计师必须掌握SEC关于报告实务的最新信息。
同时，SEC对财务报告技术上的要求与承销商为销售证券而要求的财务信息有显著的区别。承销商要求披露的信息的性质和内容会远远多于SEC的要求。尽早和承销商、会计师以及律师商谈，以解决这些问题。
会计原则。在公开发行中，允许使用以非美国公认会计准则为基础编制的会计报表。但是，这些会计报表必须包括与美国公认会计准则相对照的调节表。此调节表列示在财务报表的附注中。应审慎考虑会计报表运用哪种会计原则和本位币。一些非美国公司所出具的财务报表是按照美国公认会计准则编制的，使投资者更容易理解，并对发行产生更多兴趣。
私募发行要求的财务报告与上述有所不同。这种报告由投资者决定。
审计要求。美国投资者通常期望并且SEC也会要求，上市文件中的财务报表应包括已审计的最近两年的资产负债表，已审计的最近三年的损益表，股东权益变动表以及现金流量表。并且，如果公司交易日在最近财政年度终了后10个月以上，还需提供未经审计的中期财务报表。在此情况下，未经审计的财务信息应包含在此10个月内的财务期间和上一年度的可比期间。美国投资者对于季度报告十分熟悉，虽然SEC并未如此规定，很多非美国公司还是提供了这些信息。
如果你的公司最近因合并或收购活动而得到发展壮大，还需出具被收购公司已审计过的财务报表，并根据美国公认会计准则进行调节。很难说在美国上市到底要求什么。在上市过程中尽早与公司的会计事务所核实，确保理解各项要求，并能够获得必要的信息。
鉴于众多的审计要求，很多公司在进入美国资金市场几年以前就和会计师事务所建立了合作关系并每年进行财务审计，即使股东和债权人并未提出此类要求。如果已经审计的财务报表未根据美国公认会计准则编制，就应当对照美国公认会计准则重新编制调节表。而后，一旦公司决定上市，便可以随时获得审计过的财务报表。
有人可能建议企业为进入美国资金市场而一次进行两到三年的审计，但由于以下几个原因，这种建议是不适当的：
不可行。企业如拥有大量的存货，审计人员需要按年度核查存货盘点，以便为审计期间内每年的财务状况发表真实的意见。即便在验证存货数量方面审计师可以运用其他程序，但这无疑会耗费大量时间，而且还取决于企业的会计记录是否清晰。此外，可能无法取得按照美国公认会计准则编制财务报表，或编制调节表所需要的信息。当过去两到三年内企业有并购行为时，这种情况常会出现。
企业可能对审计结论感到惊讶。在做出重大调整或根据美国公认会计准则作出全面变动的情况下，经营状况和发展趋势往往和企业的预期相去甚远。这些将导致在付出了巨额成本之后，企业或承销商却不得不取消或推迟上市。
可能导致进一步推迟上市。期限为两年至三年的审计十分耗时，而且可能会使上市推迟数月，这意味着企业将失去进入美国市场的最佳时机。
在审计实施过程中，会计师事务所会针对会计记录和内部控制改善提出有益的建议，成为公司的商业咨询顾问。此外，会计师事务所还帮助确定制作上市文件中财务报表所需要的财务数据，即根据SEC和投资者关心的事项，帮助企业确定需要提交的会计资料。这样，会减少延期修改的可能。
显然，会计师的作用极其重要。为保证其重要性的发挥，要在准备上市之前，与他们建立良好的工作关系。这样，他们可以通过对公司细致深入的了解更好地为公司服务。
"保密"申请及申请前与SEC的会晤
自90年代早期起，SEC准许境外的上市申请公司提交"保密"申请，这逐渐成为各国企业的标准做法。境外申请者需准备一份上市登记书草案，上交证交会对之进行一般性的复核。该材料直到非秘密申请材料提交时才会公开，并交纳登记费。
这一程序具有较大灵活性，可以使一些关键性的、尤其是关于风险披露的问题，在公诸于众之前得到修改。
同样，许多公司在提交上市登记书之前，会与SEC取得联系，举行会晤，讨论特别或敏感问题。会后，公司要提交一份会议纪要给SEC。后者通常会作出回应，表达看法和立场。这种会晤使一些特殊或敏感问题尽早得到解决，以免向SEC提交申请之后再对上市登记书进行重大修改。
处理限制性股票
如果公司或公司的股东指望通过出售股票使其所持股票可以上市流通，你需要注意144A规则规定下的限制性条款。在上市前作好计划有利于实现目标。
少数人控股的公司一般发行限制性的股票，这些股票一般要售予那些长期投资为目的的购买者而非投机者。当你的公司在美国股市公开发行股票时，一般说来，只有在上市登记书中登记的股票才可以在美国市场自由交易。其余的限制性股票和其他股票，例如控制、被控制或和公司一起受共同控制（控制证券）的个人所拥有的股票，除非这些股票按照1933年法案（即新股发行）包括在上市文件内，或符合144A规则的规定，否则一般不得在市场上转售。
144规则规定，如果公司能及时、足够地向公众披露信息，便可以少量买卖受限制的股票。需披露的信息包括，定期（至少每90天）公布公司财务状况，一般来说，该90天的期限始自上市文件生效之日。定期报告主要包括按20-F格式编制的年度报表，以及按6-K格式编制的中期报表。
通常，根据144规则规定，若某人已付清全款并在最短时间内拥有受限制证券或持有非受限制证券的控股人可以在任何三月期限内将证券售出，其销售数量可以大于（1）已发行证券总额的1%或（2）售出前四周内证券交易所或NASDAQ周平均交易量。若这些受限制、非控股的证券已持有并付清全款满三年，则在出售数量上不受上述两点的限制。无论144规则如何规定，内部人员（如公司管理层，董事或持已发行股10%以上的股东）要买卖证券时都须限制在某个特定时期内或"交易窗口"内（参见第十一章）。
一些公司向职员派发股票以换取票据。除非这些票据规定有向买方的追索权、有除所购证券之外的抵押物，并在股票出售前已付清全款，否则这些票据不得视作购买股票的付款。若不能满足这几点要求，上述持股票只有在付清票据后才算开始。这种作法会给财务报表带来许多问题，而这些问题根据美国公认会计准则通常会对财务报告产生不良影响。
上市成本
在美国上市的成本很高，但是控制成本的可能性是存在的。上市成本主要包括如下：
承销商成本。承销商折扣及佣金总是上市融资成本中最大的一部分。你可以与主承销商进行谈判协商，这是降低筹资成本最大的机会。
影响佣金的因素有：上市规模，承销方式（见第七章），当前同等规模和复杂程度的筹资费用以及销售过程中承销商付出的努力程度。在较小规模的筹资中，承销商会寻求其他补偿，如费用报销，认股权证，或者在上市发行前以低于价格购入股票。
1933年法案的141规则严禁承销商收取过高的佣金，禁止收取与一般惯常的分销商不一致的佣金。承销股票发行的佣金比例为5%至10%，相应的收费平均为发行量的7%至8%；如果进行债券发行，佣金较低，一般为2%至3%。
代垫费用。除去承销商方面的佣金，你还支付大量的零星费用，主要是律师、会计及印刷费用，由于每项融资的情况不同，所以各次发生费用也有很大变化。如果遇到特殊问题或情况，例如不可预见的会计问题，成本会大幅度上升。
法律费用。法律费用是指在筹资过程中发生的各项费用，包括：上市材料的准备，承销协议的磋商，内务管理及其他。如果内务管理的范围广泛，需要委任专门机构办理或者需协商重要合同，费用会增加。
如果大量股东抛售股票，费用也会增加，因为要针对每个股东进行法律和管理上的工作。在证券二次或部分二次发行时，有些费用可以由抛售的股东来承担。这些股东和公司一起决定费用的分摊，通常公司会承担其中大部分费用。
大多数情况下，公司需要向承销商的律师支付一笔特别费用，处理蓝天法案和全美证券交易商协会事宜（参见第八章）。
会计咨询费。你需要支付一定的费用给你的会计师，请他们参与准备上市登记书和上市文件，并提交安慰函（见第八章）给承销商。除了融资费用，任何与审计工作相关的费用都是额外收取的。而且，如果需要中期财务报表，会计咨询费会更高一些。即使这些中期报表并不需要审计，你的会计师也一定会复核，尤其当报表与安慰函相关的时候。
印刷费用。公开上市时，你必须印刷上市登记书、招股说明书和所有需要修改的文件、承销文件、"蓝天法案"调查表和股权证。印刷费用因文件的长短、印刷的颜色和需要修改的程度而不同。如果公司内部能在印刷前准备好草稿，会节约大量成本。
董事会和管理人员债务保险。在美国发行债务，董事会和管理人员债务保险费一般都超过10万美元。承保范围根据1933年和1934年法案中规定的债务而定。保险费用在美国公认会计准则中被看作一种营业费用（应包括在你的财务计划内），证券交易委员会通常禁止将其与融资收入相抵销。
其它费用。其它额外费用包括证券交易委员会和全美证券交易商协会申请费，"蓝天法案"申请费和登记商及过户代理费用。这些费用每一项大约在几百至几千美元。
还会发生一些差旅费，特快专递和电话费。你的预算中还应包括宣传费和公关费。除这些明确的费用外，参与融资工作的官员们也在重要决策和行政管理方面会花掉大量时间。
从财务报表的角度来看，许多直接的与成功融资相关的成本可以直接与融资收入抵销，而不是直接计入依照美国公认会计准则编制的损益表。
可行性及其他相关事宜
考虑到以上事项，重新考虑和评估一下发行的可行性是很重要的，在此，管理层应该：
●决定公司的总体投入水平
●分析所需信息是否已完备
●评价以往年度可能存在的审计事项
●请会计师决定是否应为满足美国审计准则而做审计工作
●考虑法律法规事项
●指出潜在障碍
●考虑外部成本（如承销商、律师、SEC律师、会计师等）
管理层应该指派公司内部一个负责人以确保所有工作能在最后期限内完成，确保外部合作人员能及时得到他们所需信息，确保及时作出决定。
另外，非美国的公司应该考虑其它的特殊事项，包括人员的后勤工作（包括管理层和专业人士小组）、语言障碍和需要开会或讨论时遇到的时差问题。所有这些事务性的杂事会使工作的进程以及时间计划变得复杂。因此，管理层应在开始准备上市之前，认真考虑自身和专业人士的能力以及人员的工作安排。
如前所述，发行过程可以跨越一年或更长时间。在美公开上市的主要过程包括：
阶段1：可行性分析，1——2个月；
阶段2：成立专门小组，1——2个月；
阶段3：作出计划，1——2个月；
阶段4：实施计划和编制上市登记书，2——4个月；
阶段5：投资银行的审慎性复核，2——4个月；
阶段6：路演，1个月；
阶段7：证交会复核，1——2个月；
阶段8：发行期，1——2个月；
阶段9：结算。
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